无论是因为沪港通，还是无风险利率的降低，或者是经济转型的逐步推进，中国资本市场的新一轮行情，似乎已经蓄势待发。春江水暖，灵敏的资产管理行业在这一轮转型大潮中会如何演绎自己的新精彩？巴曙松研究员及其带领的研究团队致力于中国资产管理行业发展状况研究，至今已经坚持了九年。《2014年中国资产管理行业发展报告》延续了过往九年来的研究线索，强调宏观视角和中观视角的整体分析结构，同时聚焦于2014年表现突出的资产管理子行业。该书近期将由中国人民大学出版社出版发行。下文为该书部分摘编内容，敬请品鉴。

文/巴曙松；刘少杰；杨倞等

未来，高端财富管理将以客户需求为导向，不断提高产品研发能力，发挥资产管理和财富管理的协同作用，提供全方位一站式的服务，满足客户的个性化需求。

（一）提供更全方位的服务

互联网金融是互联网企业涉足金融业务的尝试，其应用空间远不止于目前我们看到的各种货币市场理财产品。互联网企业基于大数据的开发，从客户的非金融行为中挖掘出金融业务需求，然后联合金融机构或自设金融部门提供供给。

高端财富管理机构从其中得到的启示是，高端客户的财富管理需求远不止资金的保值增值那么简单，财富的使用、延续和传承过程中，产生了旅游、运动、体检、保险、教育、融资、家族财富管理传承等需求，这正是部分私人银行和高端财富管理机构已经在做的。

（二）构建资产管理业务

即使在财富管理业发展历史最悠久的欧洲，根据麦肯锡的调查，直到2005年欧洲财富管理业全部收入中仍有62%来自产品分销。在美国这一比例更高。国内高端财富管理机构的主要商业模式目前依然围绕产品进行，但正在从专注于客户这一端向同时关注资产和客户两端演变。以前泾渭分明的财富管理与资产管理正在融合，并迸发生命力。

1.财富管理与资产管理相互依存

财富管理与资产管理的区别在于，财富管理从客户需求出发，一般仅提供咨询建议而不直接管理资产；资产管理主要负责投资，以资产价格趋势为出发点，很少考虑客户需求。资产管理业务一般以金融产品为载体，金融产品的销售多由财富管理机构担当。因此，从产业链的角度看，资产管理是上游，财富管理是中游，客户是下游，财富管理与资产管理更多是互补关系，相互依存。

资产管理机构大多专注于研发和投资，金融产品的销售需要专门的机构或部门负责。银行理财产品自然由商业银行自行销售，而基金公司因为缺乏销售渠道，使得商业银行成为公募基金的主要分销商。随着产品的日渐丰富和多样，客户对金融产品的筛选和配置产生需求，分销机构开始提供这些增值服务，财富管理机构就此出现。

中国的财富管理机构主要是商业银行理财（或称财富管理）业务部门、私人银行、第三方理财机构。商业银行理财业务部门和私人银行出现较早。很多基金公司成立了专职从事资管产品开发与销售的子公司，这是传统资产管理机构在产业价值链上向财富管理业务的拓展。各家信托公司相继组建的财富管理中心（或功能相似的部门）也已经或将具备财富管理的功能。

2.更好服务客户的财富管理职能

在传统的资产管理机构拓展财富管理功能的同时，传统的财富管理机构也在构建资产管理业务能力。组建资产管理业务板块本质上是出于更好服务客户的财富管理职能。资产管理和财富管理业务的结合产生了协同效应，这也促使高端财富管理机构希望为客户提供一站式服务。

资产管理能力对高端财富管理业务有很大帮助，但是欧美的经验表明资产管理能力的构建不应采取激进的外生性扩张，而应通过集团内部逐渐构建为佳。经验表明，依靠收购已有资产管理机构来构建资产管理能力面临几个问题，首先是被收购公司的资管能力可能不足，其次是财富管理机构运营资产管理的能力不够，再次是被收购的资产管理机构的企业文化与财富管理机构不同而导致整合障碍。

（三）构建“外部采购+自主研发”的产品体系

对于高端财富管理机构而言，以产品销售为核心的咨询模式下，高端财富管理机构的客户价值链更长。高端财富管理机构未来的产品体系将是外部采购与自主研发并行，外部采购还是自主研发并不取决于产品是标准化还是个性化，而是取决于客户的需求，以及自身是否具有相关产品研发生产能力。

在资产管理业务方面，自主产品的开发和管理能力是核心。从资产配置的角度说，并非简单多样化就可以为客户创造价值。多样化也并非一定能为理财机构创造较高的利润产品管理能力必须与产品开发能力相匹配。

从对业绩的影响而言，自主研发产品优于从外部采购产品。从外部采购产品时，高端财富管理机构的盈利模式是向产品供应商收取销售佣金，因为佣金的收取多为一次性收入，因此其业绩好坏取决于产品销售能力，波动性相对较大。自主研发产品时，因为是向客户收取资产管理费，所以收入具有持续性，波动相对较小，对经济表现的敏感度不高。此时高端财富管理机构的业绩表现更多取决于资产管理能力。

（四）传统产品发展趋势

2013年预计全年252只基金完成募集，募集金额446亿美元。规模同比回落35%，数量上回落40%。2013年前三个季度，数量同比的降速明显高于规模同比的降速，这种差别性回落表明当年度完成募集的基金的一个特点是单只募集金额上升。

图1 2008-2013中国企业全球资本市场IPO、并购渠道退出项目规模、回报率比较

私募股权投资是高端财富管理领域的重要产品。IPO的重启为这类产品带来了更多希望。过去4年，90%以上项目通过IPO与M&A渠道完成资本退出。2012年末与2013全年，IPO渠道受阻使得机构加大寻求产业链纵横双向的机会，M&A渠道自2012年保持上升势头，首次在案例数量上超过了IPO渠道。

图2 2013中国企业全球资本市场，主要渠道退出项目数量比较

2014年IPO渠道会成为众机构最为倚重的退出方式。首先IPO之前提出的新股发行时间表——1-2两年内完成积压项目IPO依然有效，因此 IPO短期可能重新开闸，不过原先的时间表将面临更大的压力，市场也势必对期望高估值的IPO企业提出更加严苛的要求；其次，机构对回报率差异较高的敏感度，尤其在历经一年有余的IPO关停，存续基金面临的兑付压力十分严峻。

第三点，国内PE机构在推动同产业上下游或跨产业整合能力整体而言依然孱弱。

不过长期来看，并购渠道的重要性同样不可低估。股权投资高风险的特质决定仅有少量项目可以通过回报率较高的IPO渠道完成资本退出，并购渠道更短的平均退出周期与便捷流程是资本退出刚需的重要保障。

（五）风险控制应从点到面

当高端财富管理机构管理的客户资产规模越来越大后，市场对其风险管理能力提出了更高的要求。在继续对产品进行风险管控的同时，也需要对客户资产风险和交易对手风险进行管理。

客户资产风险主要指的是客户资产组合里的集中度风险，即过多配置某一类（既指类别也指领域）资产可能引发的风险。这种风险可能是资产的真实损失，也可能是产生的担忧。后者往往更常见。

交易对手风险指的是与单个交易对手合作规模过大带来的风险。解决方法是对交易对手进行风险评估，评级是其中重要环节。

2013年到2014年，随着经济潜在增速的下行及信用环境的收缩，信用风险开始释放，金融产品兑付风险事件频发。金融产品尤其是非标产品的风险引起了投资者的重视。领先的高端财富管理机构已经构建并持续完善自身的风险评估体系，对交易对手、基础资产（项目）和产品的信用风险进行评估。

信用风险的管理手段主要包括：风险定价、信用担保/保险、缩减授信额度、借款人多元化等。对于单个非标产品来说，风险定价是最为有效的方法。风险定价，顾名思义是基于风险的定价。而定价的前提正是评级。

总之，真正的财富管理不能仅限于某一领域。根据国外经验，国内高端财富管理机构也将逐步从单一的产品推销发展到客户理财规划服务层面，在服务方面进一步深耕细作，差异化也将进一步加大。而单纯以代销为主的第三方理财机构必定在未来两年遭受重创，淘汰是必然趋势。目前，已有不少财富管理机构谋求转型，拓展自身业务，提高资产管理能力，并向自主研发产品进军。（完）

（本文节选自《2014年中国资产管理行业发展报告》，该书近期将由中国人民大学出版社出版发行）

本篇编辑：黄泽娟

无论是因为沪港通，还是无风险利率的降低，或者是经济转型的逐步推进，中国资本市场的新一轮行情，似乎已经蓄势待发。春江水暖，灵敏的资产管理行业在这一轮转型大潮中会如何演绎自己的新精彩？巴曙松研究员带领的研究团队在持续跟踪中国资产管理行业第9年的这份报告中，会格外关注哪些业界热议的课题？当然有大资管，但更聚焦大资管发展中的宏观融合与微观创新；当然有经济转型，但更聚焦资产管理行业热议的综合化和国际化经营。持续第9年推出的这份报告，依然立足业界一线，依然关注宏观政策趋势。同时，今年更聚焦多变而抢眼的中观业态，重点对2014年表现抢眼的资产管理子行业进行刻画。